El ritmo de los recortes de tipos es incierto

Hola, soy Joel Suss, periodista de datos del Financial Times y adjunto de Chris Giles mientras éste se toma un merecido descanso.

Con el último giro gigante de la Reserva Federal, un ciclo de flexibilización está oficialmente en marcha en la mayoría de las principales economías occidentales. Pero si bien la dirección del viaje está clara, el ritmo y el destino siguen siendo muy inciertos.

Examinaré argumentos contrapuestos a favor de un ritmo más rápido o más lento en una serie de bancos centrales y haré una evaluación de cuál es más convincente. Déjame saber si estás de acuerdo con mi análisis (o comparte el tuyo) en los comentarios a continuación.

El gradualismo en la eurozona bajo ataque

Después de un segundo recorte de un cuarto de punto el 12 de septiembre, las autoridades del BCE rápidamente dijeron que era poco probable otro recorte en octubre. El influyente miembro Philip Lane resumió la postura predominante del BCE como “un enfoque gradual para reducir las restricciones”. . . si los datos entrantes coinciden con la proyección base”.

Pero los malos datos económicos de la semana pasada y una caída de la inflación mayor a la esperada están poniendo a prueba el gradualismo del BCE y elevando las expectativas del mercado de otro recorte de tasas en octubre.

A principios de la semana pasada, las encuestas PMI de la eurozona mostraban una fuerte e inesperada caída de la actividad. Esto ocurrió en términos generales, siendo la recaída de Francia en territorio contractivo el punto más bajo. Esta encuesta no debería descartarse simplemente como un mal sentimiento: un análisis reciente del BCE concluye que existe una fuerte conexión entre los PMI y el posterior crecimiento del PIB real.

Luego, el viernes, las cifras de inflación de Francia y España sorprendieron significativamente a la baja. La estimación preliminar de la inflación de la zona del euro publicada esta mañana confirma una caída más pronunciada de lo esperado en la inflación general -al 1,8 por ciento- en septiembre.

A principios de la semana pasada, los precios de mercado sugerían que la probabilidad de un recorte en octubre era inferior al 30 por ciento. Al final de la semana, este valor había aumentado a más del 80 por ciento. La presidenta del BCE, Christine Lagarde, dio más crédito a la idea de un recorte de tipos en octubre en su testimonio ante el Parlamento Europeo el lunes, diciendo: «Los acontecimientos recientes fortalecen nuestra confianza en que la inflación volverá a su objetivo a tiempo».

¿Qué pasa con el argumento a favor de un ritmo más lento de recortes? Los miembros más agresivos del BCE señalan que los obstinados aumentos salariales están teniendo un impacto en los precios de los servicios. Pero una mirada más cercana a los datos revela un panorama menos preocupante.

A continuación desgloso la inflación del sector servicios en rubros que dependen de los salarios y aquellos que no (según la propia etiqueta del BCE). Como puede verse, los recientes aumentos de la inflación de los servicios en la eurozona han sido impulsados ​​principalmente por elementos no salariales. Esto significa luz verde para un ritmo más rápido de recortes de tipos de interés en la eurozona.

¿Es hora de declarar la victoria a la Reserva Federal?

El presidente de la Reserva Federal, Jay Powell, comunicó magistralmente la medida de medio punto del banco central en septiembre. Fue una pérdida de confianza. “La economía estadounidense está en buena forma. . . La inflación está bajando, el mercado laboral está en buena forma, queremos mantenerlo así”, dijo Powell. Las preocupaciones de que un recorte superior al promedio perturbaría los mercados eran infundadas.

Powell reconoció que la desaceleración del mercado laboral preocupaba a quienes fijan las tasas de la Fed. Sin embargo, destacó que la confianza de la Reserva Federal en un retorno sostenido de la inflación al objetivo hizo posible la medida.

Sin embargo, no todo el mundo está de acuerdo en que se haya derrotado a la inflación. Michelle Bowman fue la primera gobernadora de la Reserva Federal en casi dos décadas en disentir y abogar por un ritmo más lento de flexibilización. «Recortar las tasas de interés demasiado rápido corre el riesgo de liberar la demanda reprimida», dijo, citando claros «riesgos al alza para la inflación».

La inflación podría recuperarse más rápido de lo que la mayoría de la gente piensa. Investigaciones recientes que utilizan datos detallados de transacciones bancarias sugieren que los shocks de política monetaria tienen efectos inmediatos significativos, contrariamente a la creencia convencional de que la política sólo funciona durante “retrasos largos y variables”. Alberto Musalem, de la Reserva Federal de St. Louis, reiteró ese argumento en una entrevista con el Financial Times, diciendo que la economía estadounidense podría responder «con mucha fuerza» a condiciones financieras más flexibles.

La Reserva Federal parece estar dividida sobre el ritmo requerido. Esto también es cierto en el mercado: los precios de futuros sugirieron ayer alrededor de un 60 por ciento de posibilidades de otro recorte de un cuarto de punto, frente al 40 por ciento para un segundo recorte de medio punto en noviembre. Las cifras de inflación de agosto publicadas el viernes no influyeron en el argumento en un sentido u otro, con la tasa general ligeramente inferior a lo esperado en 2,2 por ciento, pero la inflación subyacente (excluyendo alimentos y energía) llegó a 2,7 por ciento.

La caracterización de Powell de un mercado laboral fuerte pero enfriándose es consistente con los datos. A continuación, tracé la ubicación de algunos puntos de datos clave en relación con sus promedios de 2001 a 2019. Todos están por encima y normalmente más de una desviación estándar por encima de la media.

El crecimiento económico de Estados Unidos ha sido notablemente fuerte en los últimos trimestres y, después de la revisión de las estimaciones del PIB del viernes, es incluso más fuerte de lo que se pensaba anteriormente. De 2021 a 2023, el PIB real se revisó al alza en un total de 1,2 por ciento.

Esto me sugiere que se justifica un ritmo más lento de flexibilización. El mercado espera al menos 0,75 puntos porcentuales de recortes adicionales hasta finales de año. Eso es más de lo que creo que es probable que se logre dada la fortaleza de la economía y el mercado laboral. El discurso de Powell de ayer confirmó que su punto de partida son dos recortes de un cuarto de punto.

Sin embargo, quedan muchos datos por digerir antes de la próxima reunión de la Reserva Federal el 7 de noviembre, empezando por las cifras de nóminas y desempleo de septiembre de este viernes.

Banco de Inglaterra

El Banco de Inglaterra, al igual que el BCE, está adoptando un “enfoque gradual” para recortar las tasas de interés.

Tras un recorte inicial en agosto, el Comité de Política Monetaria decidió permanecer sin cambios en septiembre. Los halcones del comité, encabezados por Catherine Mann y Megan Greene, están particularmente preocupados por una espiral de salarios y precios.

Al igual que con la inflación del sector de servicios en la eurozona, también descompuse el índice de precios al consumidor de los servicios en componentes salariales y no salariales. Sin embargo, el panorama resultante es muy diferente para el Reino Unido que para la eurozona: la inflación relacionada con los salarios en el sector de servicios ha aumentado constantemente a lo largo del tiempo, mientras que la inflación no salarial en el sector de servicios ha caído.

Los halcones del MPC tienen más de qué preocuparse en este frente y, por lo tanto, está justificado que el Banco de Inglaterra actúe más lentamente.

Banco de Japón

La mayoría de los bancos centrales están considerando recortar las tasas de interés, pero la situación se invierte en el Banco de Japón.

En lugar de ver señales de que la espiral salarios-precios se está deshaciendo, el BoJ está interesado en señales de que la espiral “virtuosa” se está afianzando.

A pesar de la intensa agitación del mercado tras el aumento de 0,15 puntos porcentuales del BoJ en julio, el gobernador Kazuo Ueda reiteró la semana pasada la confianza del banco central en que puede continuar normalizando la política monetaria, pero sugirió que el ritmo sería gradual. Ueda dijo que el Banco de Japón tuvo “tiempo suficiente” para monitorear la evolución económica en Japón y en el extranjero.

La sorpresiva aparición de Shigeru Ishiba como líder del PLD y próximo primer ministro de Japón, frente a Sanae Takaichi, elimina la posible presión política sobre el Banco de Japón para que cambie de rumbo. Takaichi había abogado por una política monetaria laxa, mientras que Ishiba apoyaba la normalización de los tipos de interés por parte del Banco de Japón.

Pero el Banco de Japón tiene razón al proceder con cautela. Quiere garantizar que la inflación se mantenga sostenible en el nivel objetivo y que la política monetaria siga siendo laxa incluso después del reciente aumento.

Lo que he leído y visto

Un gráfico que cuenta

Cuando se profundiza en las comunicaciones de los bancos centrales, es fácil perder de vista cómo percibe el público en general la inflación.

Los bancos centrales se centran en su mandato inflacionario: normalmente apuntan a llevar la tasa de inflación anual general al 2 por ciento. Pero la gente juzga la inflación por niveles más que por tasas.

O como lo expresó Jared Bernstein, presidente del Consejo de Asesores Económicos de la Casa Blanca: “Los economistas están obsesionados con las tasas de interés; La gente normal está obsesionada con los niveles”.

A medida que la inflación se acerca al 2 por ciento, las autoridades y los políticos tienen motivos para celebrar. Pero también harían bien en recordar que la gente normal probablemente no celebrará. En EE. UU., los precios son en promedio un 20 por ciento más altos que en 2019, como muestra el siguiente gráfico.