Desbloquea Editor’s Digest gratis
Roula Khalaf, editora del FT, recoge sus historias favoritas en este boletín semanal.
A primera vista es una paradoja. Los mercados estuvieron marcados por el pesimismo en octubre, ya que la inflación se mantuvo obstinadamente alta y los inversores temieron que los bancos centrales mantuvieran las tasas de interés altas por más tiempo.
En diciembre, los mismos mercados se sintieron presa de la euforia cuando el presidente de la Reserva Federal, Jay Powell, hizo declaraciones moderadas sobre las tasas de interés que parecían prometer recortes de tasas antes de lo esperado. Y ahora, en enero, los mercados bursátiles han tenido un comienzo de año lleno de obstáculos.
La clave para comprender estos cambios extremos en el sentimiento reside en los mecanismos de la política monetaria dependiente de los datos. Esto lleva a los inversores a revisar constantemente sus estrategias comerciales basándose en un intenso compromiso con la retórica del banco central y la anticipación de cómo los datos entrantes antiguos y de diferente calidad influirán en la fijación de tipos de los bancos centrales.
En este marco político atrasado y inestable, el cortoplacismo es omnipresente. Y el riesgo es que los mercados pasen por alto los fundamentos de más largo plazo. Este riesgo será particularmente alto en 2024, ya que se producirán cambios sostenidos en las tendencias económicas a largo plazo.
Aunque recientemente los mercados han estado especulando con optimismo sobre una reducción de la inflación, la larga era de tasas de interés ultrabajas ciertamente ha terminado. Sí, las tasas de interés a corto plazo caerán en 2024 a medida que la inflación siga cayendo. Pero el largo plazo es otra cuestión.
En primer lugar, el compromiso de los bancos centrales de reducir sus balances después del prolongado período de flexibilización cuantitativa significa que retirarán su poder adquisitivo de los mercados públicos justo cuando las necesidades de endeudamiento del gobierno alcanzan su punto máximo.
Una amenaza más amplia a la visión panglossiana de “almuerzo gratis” sobre la deuda pública, que ha surgido de tasas de interés reales insignificantes desde la crisis financiera de 2007-2009, está relacionada con la reversión de varios shocks positivos de oferta en la economía global desde los años 1980.
El más importante se refiere al impacto del ascenso de China y otras economías emergentes en el mercado laboral mundial. Esto condujo a una sobreoferta de mano de obra que deprimió los salarios en los países desarrollados. Un resultado ha sido la reducción de la inversión a medida que las empresas reemplazan capital con mano de obra, lo que explica el sombrío historial de productividad desde la crisis. Otra razón fue el estancamiento de la inflación (para la cual los banqueros centrales se endeudaron alegremente).
Pero ahora la fuerza laboral global se está reduciendo. Desde la pandemia, el poder de negociación de los trabajadores ha aumentado y seguirá aumentando a medida que la fuerza laboral siga reduciéndose en los países desarrollados que envejecen, así como en China y Corea. El aumento de los salarios está animando ahora a las empresas a sustituir la mano de obra más cara por capital.
Otros efectos económicamente positivos de la globalización, como las cadenas de suministro transfronterizas, corren menos riesgo ante la confrontación geopolítica. Esto aporta resiliencia a expensas de la eficiencia económica. Mientras tanto, el proteccionismo está aumentando. Todo esto son noticias nefastas para el crecimiento.
Kenneth Rogoff, de la Universidad de Harvard, sostiene que incluso si la inflación cae, probablemente seguirá siendo más alta en la próxima década que en la década posterior a la crisis financiera. Cita factores como el aumento de la deuda, el aumento del gasto en defensa, la transición a una economía verde y las demandas populistas de redistribución del ingreso. Es difícil discutir esto, aunque la pregunta sigue siendo hasta qué punto tecnologías como la inteligencia artificial podrían compensar esta presión inflacionaria.
No esperemos que China venga al rescate en el frente del crecimiento o la inflación, como lo hizo después de la crisis financiera. Su modelo de crecimiento anterior, impulsado en gran medida por el mercado inmobiliario, ahora se enfrenta a un desafío estructural y se espera que China importe menos en el futuro.
Uno de los efectos más profundos de la reversión de la política monetaria ultralaxa está en la rentabilidad y las finanzas del sector corporativo en los países desarrollados. Un estudio realizado por Michael Smolyansky de la Reserva Federal muestra que los menores gastos por intereses y tasas impositivas corporativas explican más del 40 por ciento del crecimiento real de las ganancias corporativas de 1989 a 2019 para las empresas no financieras del S&P 500.
Se trata de una cifra sorprendentemente grande y el panorama será similar en todo el mundo desarrollado. Dada la actual crisis fiscal, el margen para nuevos recortes del impuesto de sociedades es mínimo y las tasas de interés no volverán a acercarse a cero. Así que prepárense para una desaceleración a largo plazo en el crecimiento de las ganancias corporativas y en los rendimientos de las acciones.
Tras estos importantes cambios, la nueva normalidad para los inversores incluirá un entorno cambiario muy desafiante con una mayor volatilidad y rendimientos de los bonos a largo plazo más altos que en los últimos años. En un contexto de creciente deuda nacional, las estrictas tasas de interés oficiales están contribuyendo ahora a unos costos de endeudamiento gubernamental incómodamente altos.
Esto podría aumentar la presión política sobre los bancos centrales. Al mismo tiempo, como el sistema monetario ya no es ultralaxo, las tasas de interés y los rendimientos de los bonos más altos provocarán una tensión continua en el sistema financiero y potencialmente entrarán en conflicto con los objetivos de control de la inflación y estabilidad financiera de los bancos centrales. Parece cuestionable si los pasantes del mercado han considerado todos estos temas tóxicos.
john.plender@ft.com