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Buen día GameStop, que ha estado cayendo constantemente durante dos años, subió un 20 por ciento ayer y ha subido un 36 por ciento en dos días. Esto podría ser un breve apuro antes del informe de ganancias de la compañía la próxima semana o algo que tenga que ver con la cobertura de opciones. En cualquier caso, las tasas de interés más altas y el ajuste cuantitativo no han desterrado por completo la histeria especulativa del sistema. Si nota otros signos de irracionalidad persistente, envíenos un correo electrónico a: robert.armstrong@ft.com y ethan.wu@ft.com.
Reducciones arancelarias
Este comentario del Gobernador de la Reserva Federal, Christopher Waller, en un evento de un grupo de expertos el martes, llamó la atención generalizada:
Si vemos que la desinflación continúa durante varios meses más, no sé cuánto durará, tres meses, cuatro meses, cinco meses…» . . Entonces podrían empezar a recortar la tasa de interés clave simplemente porque la inflación es más baja. . . No tiene nada que ver con intentar salvar la economía.
Los comentarios de Waller provocaron una reacción inmediata en el rendimiento de los bonos del Tesoro a dos años y en el dólar, dos mercados que son muy sensibles a la dirección de las tasas de interés. Ambos cayeron.
No es una reacción irrazonable. Por supuesto, Waller no determina solo la política monetaria. Pero como señala Neil Dutta de Renaissance Macro Research, “estuvo a la vanguardia de numerosas decisiones de política monetaria durante su mandato en la Reserva Federal”. Su opinión se ve reforzada por la creciente verosimilitud de un escenario de aterrizaje suave.
Muchos inversores asocian los recortes de las tasas de interés con una recesión: la Reserva Federal reduce las tasas de manera proactiva o reactiva para apoyar una economía tambaleante. Pero como Waller señaló en su discurso, hay otra ruta para realizar recortes. Las tasas de interés reales y no las tasas de interés clave nominales determinan el curso de la política monetaria. Esto significa que si la Reserva Federal mantiene estables las tasas de interés, la política monetaria se endurecerá automáticamente cuando la inflación caiga. Por lo tanto, los recortes de las tasas de interés servirían para mantener la política estable y no representarían un paso hacia una flexibilización de la política monetaria.
El pronóstico general de Waller -que una suave caída de la inflación hará posible recortes de las tasas de interés en algún momento a mediados del próximo año- se está cumpliendo. Las últimas perspectivas económicas de la OCDE exigen que la Reserva Federal reduzca las tasas de interés en la segunda mitad de 2024. Los mercados también descontaron los recortes de tipos de interés en mayo. Esperan que los tipos de interés caigan casi 100 puntos básicos para finales de año:
Esta opinión, por supuesto, se basa en el progreso continuo de la inflación. Y aquí es donde los funcionarios de la Reserva Federal todavía no están de acuerdo. La mayoría está de acuerdo en que se necesita un período de “crecimiento por debajo de la tendencia” para contener la inflación, pero ¿lo hemos logrado ya? Waller dijo que estaba «alentado» por la desaceleración del crecimiento, que esperaba que rondara el 1-2 por ciento en el cuarto trimestre. Sin embargo, señaló que «la inflación y la actividad económica sólo comenzaron a recuperarse hace unos meses y el futuro parecía menos seguro».
Esta cautela también la comparten otros miembros de la Reserva Federal. Un peligro es el comportamiento de los precios. Una inflación estable evita aumentos de precios, lo que puede provocar una pérdida de cuota de mercado. Sin embargo, una vez que la inflación aumenta, actúa como un mecanismo de coordinación, permitiendo a las empresas aumentar los precios colectivamente. Lo que detiene este proceso es la resistencia de los consumidores, que una vez más hace que las empresas teman perder cuota de mercado. Pero como dijo ayer a CNBC el presidente de la Reserva Federal de Richmond, Thomas Barkin:
Soy escéptico de que los que fijan los precios se remontan actualmente a la época anterior al coronavirus. . . Simplemente no sé si la gente renunciará a ese poder a menos que sea necesario. . . no creo [recently revised third quarter] Crecimiento del PIB del 5,2 por ciento [is] ¿Qué convence a las personas de que ya no tienen poder para fijar precios?
El presidente de la Reserva Federal de Atlanta, Raphael Bostic, adoptó la opinión contraria en comentarios publicados ayer:
Mis empleados y yo estamos viendo señales claras de que el poder de fijación de precios de las empresas está disminuyendo. Esto significa que ya no es fácil aumentar los precios sin la resistencia de los clientes. En este contexto, escuchamos informes de que cada vez más empresas sacrifican parte de su margen de beneficio para mantener su cuota de mercado. Las empresas ofrecen cada vez más descuentos y promociones de precios o aceptan aumentos de costos en lugar de correr el riesgo de alejar a los clientes.
Al observar los resultados del tercer trimestre de la compañía, no está claro quién tiene razón. Las discusiones sobre precios fueron muy variadas. Por ejemplo, Walmart habla de la posibilidad de un entorno deflacionario; Los precios del coque siguen aumentando agresivamente. En general, los márgenes de beneficio neto del S&P 500 aumentaron en el tercer trimestre y los pronósticos de consenso sugieren que esta tendencia continuará en el cuarto trimestre. Pero las grandes empresas no son toda la economía. El «Libro Beige» de anécdotas económicas de la Reserva Federal, también publicado ayer, estaba repleto de ejemplos de desaceleración de la actividad económica y de consumidores de bajos ingresos que contraían o bajaban sus precios. El debate está en vivo.
Todo esto significa que, a pesar del sentimiento de aterrizaje suave en los mercados, la Reserva Federal sigue dependiendo de los datos. El cauteloso llamamiento de Waller a favor de recortes en las tasas de interés que «no tengan nada que ver con tratar de salvar la economía» supone que la inflación se mantendrá sin causar una desaceleración demasiado grande. Los mercados están apostando fuertemente por este resultado.
Contra la teoría de la liquidez del rally
El martes consideramos la posibilidad de que un aumento de la liquidez del sistema financiero pudiera explicar el repunte de noviembre. El miércoles, el taller de análisis de datos macro Quant Insight publicó un artículo en el que sostiene que vamos por el camino equivocado. Se tituló sin rodeos “Rally de acciones estadounidenses: no es liquidez”.
QI tiene un modelo de factores que calcula un valor razonable para el S&P 500 aplicando una técnica estadística llamada análisis de componentes principales a los datos macroeconómicos, incluido el crecimiento económico, la postura de la Reserva Federal, el dólar, los diferenciales de crédito, etc. El objetivo del PCA es identificar las relaciones independientes entre cada factor explicativo y el objetivo explicativo (en este caso el S&P). Hasta ayer, el modelo situaba el valor razonable del índice en 4.492, un 1,4 por ciento menos que el valor real. La confianza del modelo, es decir, la magnitud de la variación del índice que los factores macroeconómicos pueden explicar actualmente, fue del 85 por ciento.
Pero QI también tiene un modelo del S&P que incluye todos estos factores macro además de la liquidez de la Reserva Federal, y miden la liquidez de la Reserva Federal de la misma manera que la medimos en la publicación del martes. Utilizando este modelo, la diferencia entre el valor razonable estimado y el valor real del S&P fue del 0,61 por ciento y la confianza fue del 86 por ciento. En otras palabras, añadir liquidez al modelo no sirvió de mucho. Huw Roberts de QI resume: «La mejora en la bondad de ajuste del modelo es marginal». . La liquidez de la Fed es un factor positivo [of the index] pero la proporción es modesta”.
Mi pregunta al leer el artículo de QI fue si la liquidez podría estar influyendo secretamente en el modelo y filtrándose al influir en otros factores como la volatilidad de los bonos o los diferenciales de crédito. Finalmente, la idea central de la teoría de la liquidez es el equilibrio de cartera: la idea de que los cambios en la liquidez alteran el apetito por el riesgo de los inversores. Roberts escribió en un correo electrónico que el enfoque PCA, al descubrir la influencia de diferentes factores, ayuda a detectar este tipo de relación, pero deja abierta la posibilidad de que la influencia de la liquidez se «filtre» en los precios de las acciones a través de otros canales. «Para medir esto, tendríamos que crear un modelo personalizado para los diferenciales de, por ejemplo, los bonos de alto rendimiento estadounidenses y comprobar si la liquidez de la Reserva Federal es un factor importante».
Si hay lectores que estén dispuestos a involucrarse con el modelo de liquidez, nos gustaría saber de usted.
una buena lectura
«Tiene que ser uno de los acuerdos de la década».
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