¿Está el mercado de bienes raíces comerciales sobre la colina?

Buen día Alphabet informó ayer de un aumento del 14 por ciento en las ventas, mientras que Tesla no cumplió con las expectativas con un aumento de sólo el 2 por ciento. Google cayó ligeramente en las operaciones fuera de horario y Tesla perdió mucho. Quizás sea una señal de que pronto usaremos «Stupendous 6» en lugar de «Magnificent 7». Escríbanos un correo electrónico: robert.armstrong@ft.com y Aiden.reiter@ft.com.

REIT y CRE

Supongamos que compró un índice amplio de fideicomisos de inversión inmobiliaria de EE. UU. en vísperas de la pandemia en febrero de 2020 y los mantuvo hasta hoy. ¿Cuál sería su retorno total hoy?

Resulta que si se incluyeran los dividendos, habría aumentado un 16 por ciento. Eso no es gran cosa: alrededor del 3 por ciento al año, apenas suficiente para mantenerse al día con la inflación. Pero los REIT pueden ser el sector del mercado más sensible a las tasas de interés y la inflación. Muchos inversores los ven como un sustituto de los bonos y los activos subyacentes suelen estar apalancados. Por eso es sorprendente que los retornos estén estancados ya que todo ha ido de lado, al menos para mí.

Incluso desde una perspectiva puramente de precios, el índice amplio MSCI US Reit se mantiene casi sin cambios después de que el sector se disparara en las últimas semanas debido a las menores expectativas de inflación y tasas de interés:

Los REIT menos populares están subiendo. Las acciones de oficinas y minoristas, afectadas por las políticas de trabajo desde casa y las compras en línea, han ganado un 9 por ciento en dos semanas.

¿Están los REIT, y los bienes raíces comerciales en general, fuera de peligro? Por supuesto, un repunte de la inflación anularía los recortes de tasas esperados y empujaría al sector nuevamente a la crisis. Pero supongamos que las tasas de interés están ahora, como el mercado, en una tendencia a la baja. ¿Seguramente los propietarios endeudados pueden ganar algo de tiempo con sus prestamistas y refinanciar una vez que las tasas de interés más bajas hayan restablecido el valor de sus edificios y la lógica financiera de sus estructuras de capital?

El problema es que incluso suponiendo que las tasas estén cayendo, la velocidad de la caída es importante si usted es propietario de un edificio cuyo préstamo está venciendo, especialmente si ya ha extendido y renegociado tanto como sea posible. En muchos sentidos, los datos generales sobre la deuda inmobiliaria parecen bastante inofensivos. Por ejemplo, aquí está la tasa de incumplimiento de los préstamos inmobiliarios comerciales en poder de los bancos. Está aumentando, pero al final del primer trimestre todavía estaba muy por debajo del 2 por ciento:

Del mismo modo, la encuesta de la Reserva Federal a los oficiales de crédito muestra que, si bien son más los bancos que siguen endureciendo sus estándares de préstamos inmobiliarios comerciales en lugar de flexibilizarlos, esa proporción ha disminuido desde mediados del año pasado:

Pero los préstamos inmobiliarios comerciales no tardan en meterse en problemas. De repente se encuentran en problemas cuando de repente no pueden refinanciar. En este contexto, probablemente valga la pena señalar que los volúmenes de préstamos de los bancos inmobiliarios comerciales cayeron tanto en mayo como en junio.

Imogen Pattison, de Capital Economics, estima que este año y el próximo vencerán 1,2 billones de dólares en préstamos inmobiliarios comerciales. Es posible que estos prestatarios no tengan tiempo para esperar a que vuelvan las bajas tasas de interés. Señala que las tasas de incumplimiento de los bonos respaldados por hipotecas comerciales son mucho más altas que las de los préstamos de los bancos inmobiliarios comerciales: casi el 6 por ciento, en comparación con un máximo del 10 por ciento durante la crisis financiera. Ella espera que las dificultades en el sector inmobiliario comercial aumenten en los próximos meses.

Los REIT se han recuperado notablemente bien. Pero es probable que CRE tenga guardadas algunas sorpresas desagradables antes de que el ciclo de tasas de interés toque fondo.

Más sobre la devaluación del dólar

En el boletín de ayer dijimos:

Una devaluación del dólar tendría serias desventajas. Resultaría en inflación ya que los precios de las importaciones aumentarían.

El argumento fue que la devaluación del dólar era inflacionaria debido a lo que los economistas llaman “traspaso del tipo de cambio”. Estados Unidos importa más de lo que exporta. Un dólar más débil encarece estas importaciones, lo que eleva la inflación en el corto plazo.

Michael Pettis de la Universidad de Pekín nos escribió para tomar medidas. Él dijo:

La inflación ocurre cuando la demanda agregada aumenta en relación con la oferta agregada y, por supuesto, es la forma en que ambas vuelven a equilibrarse. Si bien una devaluación ciertamente aumentaría el costo de los bienes importados, la pregunta importante es qué efecto tiene sobre la oferta y la demanda en general. Dado que de lo que se trata es de expandir la producción interna, si se hace de manera no disruptiva, bien podría tener un efecto desinflacionario. De hecho, incluso si fuera inflacionario, esto sólo podría ser temporal y el efecto general podría ser desinflacionario.

Estamos de acuerdo en que la balanza comercial eventualmente alcanzará un nuevo equilibrio, uno en el que, en la visión proteccionista, Estados Unidos sería más rico, menos endeudado y se beneficiaría de precios más bajos. Sólo nos gustaría señalar que alcanzar este nuevo equilibrio podría ser muy perturbador y podría desencadenar una inflación que podría durar años mientras aumenta la producción interna.

También señalamos que un impuesto sobre las tenencias extranjeras de activos estadounidenses, una de las formas de forzar la devaluación, sería un “escenario apocalíptico” para el mercado. Pettis sostiene que un impuesto a la tenencia de dólares estadounidenses es la forma más práctica de cerrar el déficit comercial estadounidense. Sostiene que el déficit comercial de Estados Unidos está alimentado por un desequilibrio mucho mayor en la cuenta de capital, y que eliminar la brecha entre inversión y ahorro en Estados Unidos restringiendo los flujos de capital eliminaría a su vez el déficit comercial. Los aranceles no serían tan efectivos.

Es un argumento económico lógico que parece ser aceptado por personas cercanas a Donald Trump y políticos como los senadores Josh Hawley y Tammy Baldwin. Pero cortar los flujos de capital extranjero en la escala necesaria para cerrar el déficit comercial e impulsar el ahorro estadounidense elimina uno de los vientos de cola más fuertes que respaldan las altísimas valoraciones de los activos financieros estadounidenses. Eso puede ser lo correcto para la salud económica a largo plazo del país y del mundo, pero probablemente sería un shock importante para las carteras de inversión. ¿Trump tiene el coraje de hacer eso?

una buena lectura

Un trabajo duro.

Podcast sin cobertura de FT

¿No te cansas de Unhedged? Escuche nuestro nuevo podcast, dos veces por semana, durante 15 minutos con las últimas noticias del mercado y titulares financieros. Puede encontrar ediciones anteriores del boletín aquí.