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Buen día La temporada de resultados ha superado su primer obstáculo: los resultados del viernes de los grandes bancos fueron decentes (aunque todavía estamos esperando a Goldman y Bank of America mañana). El próximo obstáculo: las grandes tecnológicas, comenzando con Tesla y Netflix el miércoles. Pero los observadores de la economía estadounidense encontrarán mucho que considerar esta semana en algunas empresas más pequeñas: el camionero JB Hunt, el tendero Albertsons, Snap-on Tools y varios bancos regionales. Háganos saber qué está viendo y por qué: robert.armstrong@ft.com y ethan.wu@ft.com.
Acciones de Staples como reemplazo de bonos
A veces pienso demasiado en ello. La semana pasada escribí sobre mi sorpresa por el extremadamente pobre desempeño de las acciones de bienes de consumo básico desde mayo. ¿Escapar a un lugar seguro en marcha atrás? ¿Sensibilidad al precio de la demanda de alimentos básicos? ¿Los medicamentos dietéticos reducen la demanda de calorías baratas? Ninguna de las explicaciones, ni siquiera combinadas, parece ser del todo satisfactoria.
Varios lectores escribieron para señalar que se me había escapado un candidato obvio: las acciones básicas reemplazaban a los bonos y, dado que los rendimientos de los bonos habían aumentado a niveles atractivos, las acciones de reemplazo ya no eran necesarias. Esto es particularmente convincente si se tiene en cuenta que el bajo rendimiento de los bienes de consumo básico comenzó aproximadamente al mismo tiempo que los bonos comenzaron a ofrecer rendimientos reales positivos y continuó a medida que los rendimientos reales seguían aumentando.
Esta es más atractiva que las otras explicaciones. Creo que la razón por la que no he pensado en ello es que las acciones subyacentes han estado caras en los últimos años y, como resultado, sus rendimientos de dividendos no han sido particularmente atractivos. En mayo, cuando comenzó la venta masiva de bienes de consumo básico, los rendimientos de los bienes de consumo básico en el S&P 500 promediaron alrededor del 2,5 por ciento, sólo ligeramente por encima del mercado en general. Para las clásicas alternativas a los bonos, servicios públicos y bienes raíces, los rendimientos superaron el 3 y el 4 por ciento, respectivamente.
¿Qué es un sustituto de bonos de todos modos? Podría ser una fuente de ingresos, pero también seguridad, diversificación o una combinación de ambas. Los tres no son iguales.
En el terrible año de 2022, cuando las acciones y los bonos del Tesoro estaban positivamente correlacionados y ambos cayeron drásticamente, los bienes de consumo básico pueden no haber proporcionado mucho rendimiento, pero sí brindaron seguridad. Y una vez que la correlación entre acciones y bonos se revirtió en la primavera de 2023 (con las acciones subiendo y los bonos cayendo), eso terminó:
![Gráfico de líneas de retorno de % de precio con cambios de temporada](https://www.ft.com/__origami/service/image/v2/images/raw/https%3A%2F%2Fd6c748xw2pzm8.cloudfront.net%2Fprod%2F1944b040-6ade-11ee-b814-73589644c2b4-standard.png?source=next-article&fit=scale-down&quality=highest&width=700&dpr=1)
Cuando los rendimientos reales son significativamente positivos, hay menos razones para poseer bienes de consumo básico para protegerse contra la volatilidad del mercado de valores. Entonces, si la era de los rendimientos reales cero o negativos para los bonos gubernamentales ha quedado atrás, ¿ha terminado la era de los precios superiores para las acciones subyacentes?
A continuación se muestran las relaciones precio-beneficio de los productos de consumo básico y del S&P durante los últimos cinco años. Esto muestra que los productos de consumo básico se cotizan con prima, con la excepción del repunte vertiginoso de 2020 a 2021, cuando las acciones más riesgosas y de mayor crecimiento obtuvieron mejores resultados (surgió un patrón similar durante 2020-2021). burbuja de las puntocom). Estas primas de productos básicos de mitad y final de ciclo podrían ser cosa del pasado:
![Gráfico de líneas de relación precio-beneficio final que muestra una relación cambiante](https://www.ft.com/__origami/service/image/v2/images/raw/https%3A%2F%2Fd6c748xw2pzm8.cloudfront.net%2Fprod%2F25fb7650-6ad1-11ee-8fed-a5b3c64888a8-standard.png?source=next-article&fit=scale-down&quality=highest&width=700&dpr=1)
El endurecimiento de la política monetaria y del lado de la oferta
La estricta política monetaria está pesando sobre la demanda. ¿Qué lo hace abastecer?
La respuesta tradicional de los economistas: no mucho. La opinión generalizada es que la política monetaria es una herramienta de gestión de la demanda a lo largo de todo el ciclo económico y tiene poco o ningún impacto duradero sobre la oferta. Desde la perspectiva de quien formula la política monetaria, la oferta está exógenamente determinada e influenciada por factores incontrolables como las regulaciones, los impuestos y la productividad. La visión formulada por Milton Friedman hace medio siglo equivale a que “la producción potencial es independiente de la política monetaria”, como escribió el economista Olivier Blanchard en 2018.
Se podría observar este ciclo y argumentar que esto parece correcto. Después de un retraso, el endurecimiento históricamente rápido de la política monetaria está teniendo el efecto deseado. Los crecientes impagos de automóviles y tarjetas de crédito que están pesando sobre las ventas de productos básicos de consumo son los últimos de una lista que incluye la disminución de las ventas de viviendas usadas, más impagos corporativos y ganancias decrecientes. La oferta ya se ha recuperado de las perturbaciones exógenas relacionadas con la pandemia y parece no verse afectada en gran medida por las altas tasas. Las estimaciones oficiales del “potencial” de la economía estadounidense (es decir, el crecimiento máximo sostenible del PIB) sugieren que saldremos prácticamente ilesos tanto de la pandemia como del ciclo de ajuste:
![Gráfico de líneas del crecimiento potencial del PIB real de EE. UU., la estimación de la CBO muestra en gran medida lo mismo](https://www.ft.com/__origami/service/image/v2/images/raw/https%3A%2F%2Fd6c748xw2pzm8.cloudfront.net%2Fprod%2F8df9a520-6ae4-11ee-aa9b-ab520fe67700-standard.png?source=next-article&fit=scale-down&quality=highest&width=700&dpr=1)
Pero se está cuestionando la visión de que la política monetaria trata de gestionar la demanda y tiene poco impacto sobre la oferta. Algunos economistas se preguntan si se han ignorado los efectos de la política monetaria sobre la oferta.
En un documento presentado en la conferencia de la Reserva Federal en Jackson Hole en julio, Yueran Ma y Kaspar Zimmermann sostienen que los aumentos de las tasas de interés podrían perjudicar el lado de la oferta al reducir la inversión en innovación. Esto sucede de dos maneras: a través de la demanda y a través del financiamiento. Con la caída de la demanda final, una política monetaria más estricta hará que sea más difícil encontrar clientes para nuevos productos, lo que podría arruinar un proyecto en ciernes. Y al aumentar la tasa de interés libre de riesgo, la política estricta reduce los incentivos de los inversores para respaldar productos innovadores y más riesgosos: la desventaja de la popular estrategia de inversión actual de «billetes del tesoro y relajación».
Las inversiones en innovación son difíciles de medir, por lo que los autores examinan todo lo que pueden, incluidas las inversiones a nivel nacional en productos de propiedad intelectual, acuerdos de capital de riesgo en etapas iniciales y tardías y el gasto trimestral en I+D de empresas que cotizan en bolsa. Lo más interesante es que examinan cómo la política monetaria afecta las solicitudes de patentes para tecnologías consideradas disruptivas, en función de si la tecnología subyacente se menciona con frecuencia en los anuncios de resultados de las empresas. En todas las medidas, los autores encuentran que se gasta menos en inversiones en innovación en los años posteriores a un aumento de las tasas de interés de 100 puntos básicos. La caída es particularmente pronunciada en el financiamiento de capital riesgo, que cae hasta un 25 por ciento en tres años. Las patentes de tecnologías innovadoras caen hasta un 9 por ciento.
El trabajo de Ma y Zimmerman apunta a un posible vínculo entre el endurecimiento monetario y el lado de la oferta. Reducir la inversión en innovación reduce la productividad a largo plazo, lo que lleva a una disminución de la producción. ¿Pero esta idea concuerda con los datos empíricos? Otro artículo reciente publicado por tres economistas de la Reserva Federal de San Francisco examina la relación entre el ajuste monetario y la actividad económica a largo plazo en todo el mundo desde 1900. Concluyen que el ajuste aumenta el crecimiento con el tiempo al afectar la productividad y la acumulación de capital:
![](https://www.ft.com/__origami/service/image/v2/images/raw/https%3A%2F%2Fd1e00ek4ebabms.cloudfront.net%2Fproduction%2Fa9ac05a0-c224-42e8-b33e-80611be93fe7.png?source=next-article&fit=scale-down&quality=highest&width=700&dpr=1)
Los economistas de la Reserva Federal sostienen que esto se explica mejor porque las tasas de interés frenan la inversión en I+D, lo que apunta a una cruel asimetría en la política monetaria. Si bien el ajuste deprime el PIB a largo plazo, la flexibilización de la política monetaria no tiene ningún beneficio correspondiente:
![](https://www.ft.com/__origami/service/image/v2/images/raw/https%3A%2F%2Fd1e00ek4ebabms.cloudfront.net%2Fproduction%2F01eaee53-068a-46bb-9d82-7efdf2483bc8.png?source=next-article&fit=scale-down&quality=highest&width=700&dpr=1)
Si estos resultados son lo suficientemente claros, su significado para la Reserva Federal lo es menos. Sí, la financiación de capital de riesgo y el gasto en I+D de las empresas públicas han ralentizado este ciclo. Pero entender que esto significa que la Reserva Federal debería reducir las tasas de interés ignora las restricciones institucionales. Ningún otro actor oficial es tan responsable de la estabilidad de precios como el banco central.
Preston Mui, economista de Employ America que escribió una excelente publicación en un blog que resume esta literatura, sostiene que se necesitan políticas financieras específicas para apoyar las inversiones en innovación. Afortunadamente, esto parece estar sucediendo. A medida que la inversión en I+D del sector privado ha disminuido, el gobierno ha compensado la situación, y algo más:
![Gráfico de líneas de inversión real en I+D en EE. UU., porcentaje trimestral anualizado. El gobierno de Estados Unidos es un gran instituto de investigación.](https://www.ft.com/__origami/service/image/v2/images/raw/https%3A%2F%2Fd6c748xw2pzm8.cloudfront.net%2Fprod%2F3983b9d0-6b94-11ee-a1f8-ab940f6e1d69-standard.png?source=next-article&fit=scale-down&quality=highest&width=700&dpr=1)
Mui señala que “gran parte del aumento de la inversión gubernamental en investigación y desarrollo ha estado relacionado con el Covid, como el gasto en investigación sanitaria y ahora en energía”. Espera que esa tendencia continúe a medida que entren en vigor los fondos de la Ley de Chips y la Ley de Reducción de la Inflación.
Quizás una lección de esto sea que, a pesar de todos los argumentos comprensibles sobre los grandes déficits, los grandes presupuestos también tienen grandes ventajas. (Ethan Wu)
una buena lectura
Diplomacia corporativa en Microsoft.
Podcast sin cobertura de FT
![](https://www.ft.com/__origami/service/image/v2/images/raw/https%3A%2F%2Fd1e00ek4ebabms.cloudfront.net%2Fproduction%2Fdfee3b6d-9e31-411d-9bdf-ba4b484346d9.jpg?source=next-article&fit=scale-down&quality=highest&width=700&dpr=1)
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