Siete lecciones de tres reuniones de bancos centrales

El banco central de Japón se convirtió la semana pasada en el primero en elevar las tasas de interés de alrededor del 0,1 por ciento al 0,25 por ciento el miércoles por la mañana. Se mostró agresiva respecto al futuro y se centró en el yen.

La Reserva Federal sorprendió a pocos al dejar su tasa de interés clave entre 5,25 y 5,5 por ciento el miércoles por la noche, pero anunció un recorte en septiembre. Al día siguiente, el Banco de Inglaterra votó 5 a 4 para reducir la tasa de interés clave en un cuarto de punto porcentual hasta el 5 por ciento.

Tres políticas diferentes, pero noté siete temas.

1. Algunas reuniones son más importantes que otras

En retrospectiva, la reunión del BoJ fue crucial, mientras que las reuniones de la Fed y el BoE fueron meramente interesantes. En Tokio, la agresiva política de subida de los tipos de interés, la atención puesta en el yen y el anuncio de que habrá nuevas subidas de los tipos de interés este año sorprendieron a casi todos.

La reacción del mercado y la rápida ejecución de las operaciones de carry trade pueden haber sorprendido al BoJ. Seis días después, nada de esto parece particularmente sensato. Claro, los salarios japoneses aumentaron marcadamente en junio, respaldando la posición del Banco de Japón, pero si tiras de una banda elástica atada a un ladrillo, eventualmente te golpeará en la cara. Estoy seguro de que el BoJ no pretendía esta reacción, aunque algunos de los movimientos del mercado fueron claramente exagerados.

Por el contrario, los resultados de las reuniones de la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra fueron exactamente los esperados o se acercaron a las expectativas y no se les puede culpar fácilmente por la agitación del mercado que siguió. Aunque el Financial Times pudo encontrar a mucha gente hablando oficialmente mal de la Reserva Federal el viernes, estuvieron bastante tranquilos hasta que los mercados vomitaron.

2. Un cambio hacia la previsión basada en datos

En respuesta oportuna al boletín de la semana pasada, los banqueros centrales una vez más están poniendo más énfasis en sus pronósticos y menos en los datos individuales.

El Banco de Japón justificó su subida de tipos diciendo que «la actividad económica y los precios se han desarrollado en líneas generales en línea con las perspectivas establecidas en las perspectivas anteriores para la actividad económica y los precios».

En el Banco de Inglaterra, hubo un cambio similar entre los cinco miembros que votaron a favor de un recorte. Clare Lombardelli, la nueva vicegobernadora de política monetaria, habló en nombre de la mayoría cuando dijo que la economía británica se estaba desarrollando «en líneas generales [the BoE’s] expectativa, y eso te da más confianza de que estás en un mundo donde las presiones inflacionarias están disminuyendo”.

El presidente de la Reserva Federal, Jay Powell, adoptó un tono ligeramente diferente y sostuvo que quería ver más datos para reforzar la seguridad de que la inflación está cayendo. Pero nuevamente, los funcionarios en Washington creen que la economía se está desarrollando de una manera que cumple con su doble mandato de inflación estable y máximo empleo. Al parecer esto ocurrió antes de los malos datos de empleo del viernes, y el recorte de tipos para septiembre es ahora aún más seguro.

3. Ampliar la red de datos

Un gran cambio en los bancos centrales ha sido que ahora analizan lo que Powell llamó “la totalidad de los datos”. También copió la formulación de la presidenta del BCE, Christine Lagarde, quien dijo que la Reserva Federal será “dependiente de los datos, pero no dependiente de los puntos de datos”. El Banco de Inglaterra abandonó su anterior enfoque en el mercado laboral, los aumentos salariales y los precios de los servicios y, en cambio, se centró en «una amplia gama de indicadores».

El Banco de Japón se ha mostrado un tanto moderado con respecto a los tipos de cambio, pero la semana pasada señaló que los precios de las importaciones estaban aumentando nuevamente y que esto requería «atención». No hay duda de que la postura agresiva del Banco de Japón ha ayudado a revertir lo que parece ser una caída sostenida del yen. El problema es que obtuvo más de lo que esperaba.

4. Los puntos de inflexión de las tasas de interés son manejables

Los bancos centrales temían que el primer recorte de tipos tuviera un impacto enorme en los mercados. Estos temores se disiparon inicialmente con el recorte de tipos de interés anunciado por el Banco Central Europeo en junio, que, sin embargo, provocó poca reacción.

Se podría pensar que la extrema volatilidad demuestra que estoy equivocado. Pero el gráfico siguiente muestra que la semana pasada hubo menos movimiento en los tipos forward de la libra esterlina que en los de EE.UU. Ciertamente, el movimiento fue bastante grande, pero fue más una reacción generalizada hacia Estados Unidos que algo que afectó específicamente a Gran Bretaña. Los movimientos de las tasas de interés bien explicados no necesariamente llevan al mercado a esperar una reversión importante.

5. La política y la banca central están entrelazadas y son caóticas

Existía cierta sospecha de que el gobierno japonés había prestado dinero al Banco de Japón la semana pasada para aumentar anticipadamente las tasas de interés y defender el yen. Eso salió bien. Las cosas no fueron más fáciles en otros lugares.

Los funcionarios del Banco de Inglaterra tuvieron que hablar sobre cómo las revelaciones del nuevo gobierno sobre los elevados excesos en el gasto del sector público impactarían la política. La respuesta del Banco de Inglaterra fue que no habían pensado en ello en la reunión de la semana pasada y que volverían a pensar en ello en sus próximas previsiones. Solo puedo recordar dos casos -justo después de las elecciones de 2010 y tras el desastroso «mini» presupuesto de Liz Truss para 2022- en los que el Banco de Inglaterra dijo realmente que la política fiscal estaba influyendo en su forma de pensar. Por lo general, encuentra una excusa para descartar la idea, por confusa que sea.

Jay Powell también eludió hábilmente el tema de las elecciones estadounidenses, diciendo que no tendrían impacto en las consideraciones sobre recortes de tasas de interés en septiembre y que la Reserva Federal no esperaba un cambio en la política económica. En la práctica, esto significa que la Reserva Federal basa sus pronósticos en una victoria de Harris, aunque no puede decirlo.

6. A los escenarios les queda un largo camino por recorrer antes de que sean útiles

Una victoria de Trump sería un buen escenario para poner a prueba. La Reserva Federal podría hacer público lo que haría en estas circunstancias y revelar su función de respuesta a los externos. Pero Powell no se involucró en este tema candente la semana pasada. Cuando se le preguntó si los modelos de la Reserva Federal tienen en cuenta las políticas económicas de los diferentes candidatos, el presidente Powell respondió inequívocamente:

«No. Nosotros no hacemos eso. Nosotros absolutamente no hacemos eso. No sabemos quién va a ganar, no sabemos qué van a hacer, no actuamos como si lo supiéramos y simplemente no podemos hacer eso”.

Andrew Bailey estaba interesado en hablar sobre escenarios, diciendo que la opinión minoritaria en el Comité de Política Monetaria que sugiere obstáculos estructurales a una caída de la inflación es «un prototipo de escenario económico del tipo que Ben Bernanke ha recomendado». Nos pidió que comparemos el pronóstico de inflación promedio con el modelo (ver más abajo).

Si el Banco de Inglaterra quiere lograr exactamente eso, fracasará. Las dos líneas difieren poco porque la inflación cae por debajo de la meta en ambas. Básicamente, el escenario era como decir: “La economía podría hacer esto o aquello”, y eso no importa mucho. No hace falta decir que esto no es muy informativo ni útil.

7. A los bancos centrales les cuesta orientarse

Powell tuvo que seguir controlándose diciendo que la Reserva Federal en realidad aún no había decidido recortar las tasas en septiembre, dando la impresión de que básicamente ya había tomado una decisión. El mejor momento fue cuando negó que un recorte de tipos en septiembre tuviera motivos políticos, antes de decir: «Aún no hemos tomado ninguna decisión».

Le pedí a Bailey que definiera la afirmación de que el Banco de Inglaterra no reduciría las tasas de interés “demasiado ni demasiado rápido”. El se negó. Sin una definición, la frase está claramente vacía, pero entendemos el sentimiento que el Banco de Inglaterra quería transmitir. Más tarde recibí una mejor explicación: que la frase pretendía dar la impresión de que el Banco de Inglaterra actualmente no está dispuesto a recortar los tipos de interés en su próxima reunión de septiembre. Uno pensaría que sería más fácil simplemente decirlo.

Por otra parte, la política más restrictiva del Banco de Japón fue clara. Y los mercados financieros los odiaban. Este negocio del banco central es difícil.

Lo que he leído y visto

• Si desea una instantánea de todo lo que es preocupante en la economía estadounidense, consulte el pesimismo de Tej Parikh la semana pasada. Alternativamente, puedes leer Unhedged, que (con razón) les dice a todos que se calmen.

• Chris Cook se mostró un poco más optimista sobre el impacto de las sanciones contra Rusia. Esta es una lectura obligada para saber qué funciona y qué no.

• Leo Lewis comenzó la semana pasada afirmando que el yen lo es todo. Esta semana complementa esa declaración con una columna que señala la velocidad y la gravedad de la corrección del mercado japonés, lo que refuerza la opinión de que a los inversores globales les resulta muy fácil vender acciones japonesas.

• Actualmente se está llevando a cabo en Tailandia un experimento fascinante con las monedas digitales del banco central y la renta básica. Aquí Eswar Prasad describe lo que está en juego y cómo la gente inevitablemente socavará los intentos del gobierno de transformar socialmente. Este dinero de transición digital vale menos que un baht normal y es casi seguro que se negociará por menos en el mercado secundario.

Un gráfico que importa

Bien, la regla Sahm se aplicó en el informe de empleo estadounidense del viernes. Afirma que la economía estadounidense ya está en recesión cuando la tasa de desempleo de tres meses es 0,5 puntos porcentuales o más por encima de la tasa de los 12 meses anteriores. En datos de julio, la cifra fue de 0,53 puntos porcentuales.

Este ha sido un muy buen indicador en el pasado, pero probablemente no esta vez. Como dijo la exfuncionaria de la Reserva Federal Claudia Sahm, que dio nombre a la norma, la norma actualmente está enviando “la señal de advertencia correcta para el mercado laboral, pero el volumen es demasiado alto”. Su importancia ha sido exagerada.