La gran muralla de la deuda

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Roula Khalaf, editora del FT, recoge sus historias favoritas en este boletín semanal.

El autor es director general de Crossborder Capital y autor de Capital Wars: The Rise of Global Liquidity.

Si los mercados alcistas siempre trepan por un muro de preocupación, entonces las crisis financieras a menudo chocan contra un muro de deuda. Ya estamos al pie de otra crisis. No es sólo la creciente factura de intereses lo que importa, sino sobre todo la tarea de transferir un montón de deudas vencidas. El año que viene, y en particular el 2026, serán años desafiantes para los inversores.

Hay que tener en cuenta que los precios de las acciones no sólo tendrán que desafiar las crecientes dudas de los inversores sobre el crecimiento y la inflación en los próximos meses, sino que también tendrán que superar un importante muro de deuda para finales de 2025. Este término describe la agrupación de refinanciamiento de esas deudas, la mayoría de las cuales se contrajeron hace unos años cuando las tasas de interés estaban en su punto más bajo. Tensiones de refinanciamiento similares han contribuido a desencadenar varias crisis financieras pasadas, como la crisis financiera asiática de 1997-98 y la crisis financiera de 2008-2009.

Las tensiones surgen porque la deuda sigue aumentando mientras la liquidez es cíclica. La historia muestra que la estabilidad financiera requiere una relación casi constante entre los niveles de deuda y el fondo de liquidez. Si las deudas son demasiado elevadas en relación con la liquidez, existe el riesgo de crisis de refinanciación, ya que las deudas vencen y no pueden prorrogarse. En el otro extremo, demasiada liquidez conduce a inflación monetaria y burbujas de precios de activos. Es importante que los políticos tomen un camino intermedio.

Este no es el argumento habitual de los libros de texto, que todavía ven a los mercados de capital principalmente como nuevos mecanismos de financiación para el gasto de capital, mientras que dada la deuda global actual, estimada en 315 billones de dólares por el Instituto de Finanzas Internacionales en el primer trimestre, no se han convertido en enormes. esquemas de refinanciación de deuda.

En un mundo dominado por la refinanciación de la deuda, el tamaño de la capacidad del balance del sector financiero es más importante que el nivel de las tasas de interés. Aproximadamente tres de cada cuatro transacciones que se realizan actualmente en los mercados financieros sólo sirven para refinanciar préstamos existentes. Por ejemplo, suponiendo un vencimiento promedio de siete años, eso significa que cada año será necesario renovar la enorme cantidad de casi 50 billones de dólares de deuda global existente.

Esto requiere una mayor capacidad de balance en el sector financiero. Lo preocupante es que esto también requiere cantidades cada vez mayores de liquidez global para engrasar los inventarios.

Es cierto que la liquidez global -el flujo de ahorro y crédito a través de los mercados financieros- ha aumentado marcadamente recientemente. La evidencia de esto son las recientes ganancias sólidas en los mercados de activos más riesgosos, así como los máximos históricos en muchos mercados de valores y el precio del oro. La liquidez global se ha visto impulsada por el aumento de los préstamos bancarios, respaldado por el valor cada vez mayor de las garantías que respaldan los préstamos y una larga lista de bancos centrales que buscan flexibilizar la política monetaria. Nuestras últimas estimaciones muestran un aumento de 16,1 billones de dólares en la liquidez mundial en los últimos 12 meses y un aumento más impresionante de 5,9 billones de dólares desde finales de junio, hasta casi 175 billones de dólares: un fondo que equivale aproximadamente a 1½ veces el PIB mundial. Esto representa una expansión anual aparentemente saludable del 15 por ciento.

Pero de cara al futuro, los mercados necesitarán aún más liquidez para satisfacer el apetito predatorio de la deuda. Desde 1980, la relación entre la deuda del mundo desarrollado y la liquidez global ha promediado 2,5 veces; en el año de crisis de 2008 llegó a 2,9 veces. Alcanzó su punto máximo durante la crisis bancaria de la eurozona de 2010-2012. Para 2027 se espera que vuelva a superar 2,7 veces. Aún más preocupante es que es probable que el límite de vencimiento, que mide el tamaño de la carga de deuda anual sólo en las economías avanzadas, aumente en casi una quinta parte a más de 33 billones de dólares en términos absolutos para 2026, tres veces el nuevo gasto de capital anual correspondiente.

¿Qué pueden hacer los políticos para proteger a los inversores? En el corto plazo, la respuesta es gestionar explícitamente las condiciones de liquidez en lugar de simplemente ajustar las tasas de interés. Esto puede estar pasado de moda, porque nos retrotrae a la era de los programas QE (flexibilización cuantitativa) y QT (endurecimiento cuantitativo) de los bancos centrales para apoyar a las economías. Esto plantea el riesgo de que los banqueros centrales demasiado entusiastas inflen burbujas de activos cada vez mayores. Sin embargo, esperamos que sea necesario ampliar el fondo de liquidez global, dados los grandes y arraigados déficits presupuestarios gubernamentales y el reciente cambio, particularmente por parte de la Secretaria del Tesoro de Estados Unidos, Janet Yellen, hacia la financiación de estos déficits con títulos de deuda de corto plazo y letras del Tesoro. Clip del 10 por ciento. En otras palabras, a este ritmo de crecimiento, su tamaño total se duplicará cada ocho años.

A largo plazo, la única solución es reducir la deuda. Dado que una población que envejece exige un gasto social cada vez mayor y a menudo obligatorio, ésta es una petición importante para los gobiernos. Pero a menos que se haga más, el costo del próximo rescate bancario podría hacer que los rescates de 2008-09 parezcan una pausa para el almuerzo.